四天市值缩水1447亿元！股王茅台发生了什么？

　　4月30日，贵州茅台的收盘价是974元，到了5月6日，收盘报价仅为906.00元；到了5月9日，收盘报价仅为858.81元，短短四个交易日，总市值蒸发了1447.01亿元！

　　5月7日，国际投行博恩斯坦(Bernstein)将贵州茅台目标价从1089元降至916元，相当于打了八五折。

　　5月7日深夜，贵州茅台收到了上交所上市公司监管一部下发的《关于贵州茅台酒股份有限公司媒体报道相关事项的监管工作函》要求说明四大问题……

　　被称为“股王”的贵州茅台

　　究竟发生了什么？

　　揭牌

　　是优势互补还是利润输送

　　这场涉及1447亿元的市值蒸发，源自于5月5日上午，五一小长假后的第一个工作日，贵州茅台集团营销有限公司正式揭牌成立。

　　在贵州茅台集团的官网上，对于茅台集团营销公司揭牌的标题是这么写的：《“千亿茅台”再落一子！茅台集团营销公司揭牌：与社会渠道优势互补，推进营销体制转型升级》。

　　文章表示，新成立的集团营销公司将重在“用好增量、管好存量、加强管控、统筹市场”，与社会渠道实现错位发展，与原有营销体系互为补充，共同构建顺应新时代形式、契合时代发展要求的营销体系。

　　然而，这家“与社会渠道优势互补”的公司，却引起了大量投资者的不满，很多人直接上书上海证券交易所，认为此举涉及关联交易。

　　茅台集团全称“中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司”，持有A股上市的“贵州茅台酒股份有限公司”近62%股份。而新成立的营销子公司，并不在上市公司体系内，是茅台集团的全资子公司。也就是说，营销子公司获取的丰厚利润是茅台集团的，和上市公司的股东们没有什么关系。

　　在5月7日上交所对相茅台集团发出监管工作函中，提及四个方面问题：

　　一、投资者关注，控股股东成立营销公司并全资控股情况下，是否拟全盘直销经营上市公司的茅台酒配额，是否可能形成金额较大的关联交易。

　　就此，请公司控股股东说明在集团层面成立营销公司的主要考虑、拟开展的商业活动及具体经营模式、是否有经营上市公司茅台酒的计划。

　　二、请公司控股股东说明是否已就茅台酒销售有关事项与上市公司进行沟通洽谈，是否已形成相应方案计划。

　　如是，请说明具体安排。

　　三、公司定期报告显示，公司营销网络布局正经历调整，经销商数量有所削减。

　　请公司说明，上市公司营销渠道建设的具体规划安排，以及本次控股股东成立营销公司与公司前述“营销体制调整”之间的关系；并区分集团营销渠道、公司自身直销渠道和经销商渠道等，说明未来年度内公司对茅台酒各类销售渠道投放的计划。

　　四、请公司说明与集团营销公司之间是否可能新增关联交易，以及需相应履行的决策程序和信息披露义务。

　　如是，请进一步披露交易类型、预计交易量、交易金额、定价原则和依据、与第三方客户之间交易定价的差异(如有)及原因，并审慎评估新增关联交易对上市公司经营与业绩的影响。

　　质疑

　　营销公司在“截胡”上市公司股东利润？

　　茅台酒主要是通过经销商体系出售，不仅节省成本，而且会有稳定的销售量。目前，茅台酒的出厂价为969元，官方零售价1499元，但是到了消费者手上的零售价已经高达2000元左右。只要能够拿到茅台经销商代理权的资格，一瓶茅台酒可以获取超过830元的毛利，收益十分丰厚。贵州茅台酒销售公司由上市公司贵州茅台95%控股，负责茅台全国自营系统下的33家自营公司。

　　根据2018年年报，贵州茅台经销商减少437家。今年第一季度，贵州茅台经销商总数加速下降，减少533家，比例高达17.8%。截至2019年一季度末，贵州茅台国内经销商总数为2454家。2019年取消掉的经销商的6800吨茅台酒的额度，将大部分用于直销。这项改革不仅打击了经销商提价、压货的问题，还增加了销售子公司的利润(经销商渠道公司产品毛利91%，直营渠道94%)，对于股价来说是大大的利好。

　　然而，新揭牌的营销子公司要管自营渠道建设、团购和商超，意味着原本属于股份公司的自营、团购、招标的商超都要划到集团营销。

　　于是，质疑声四起：茅台集团这一举动是否是通过另立营销子公司来和上市公司贵州茅台争夺利益，将一部分本该预期进上市公司的净利润转移到了集团层面。集团营销公司100%集团控股下，是否将全盘直销经营股份公司去年至今年削减经销商留出来的茅台酒配额，这是否会引起金额巨大的关联交易，以及相应的治理结构问题。

　　抗议声最大的是茅台的中小股民，他们纷纷表示：渠道的丰厚利益通过营销公司将被茅台集团从上市公司“截胡”，之前中小股东们关于茅台渠道改革带来利润增长的预期将基本落空，这种模式下，茅台的利润势必大幅下跌，即使提高出厂价保住公司利润小幅增长，茅台股票的长期价值也必将大打折扣，严重损害了中小股东的利益。

　　叫好

　　扁平化管理整治经销乱象多方共赢

　　也有不少机构分析指出，成立茅台营销子公司，是茅台集团根治经销乱象的有力举措。

　　近几年，茅台集团大刀阔斧地减少经销商，就是为了扩大直销渠道，推进营销扁平化。贵州茅台除成立天猫旗舰店以外，2017年9月成立了茅台云商平台，并在当时严令要求旗下2800多家经销商开通茅台云商，并拿出30%以上的未执行合同量通过平台进行销售，平台交易量未能达到30%的经销商，将按照同比例扣减2018年合同计划。加大直营比例，不仅可以对经销商优胜劣汰，还有利于提升茅台酒的出厂价，保证生产商——茅台股份有限公司的利润。

　　然而，5月10日，品牌研究员登陆天猫官方旗舰店，标价1499元的飞天茅台月销为0，处于下架状态，买家评价双12之后，就再也没有见到官网卖过。登陆茅台云商，53度飞天茅台显示为“暂无库存”。据最新一季报显示，直销渠道实现营收10.92亿，批发渠道实现营收205.38亿，直销占营收比重仅为5%。

　　机构分析，茅台的营销公司的成立不仅可以为茅台集团拓展新零售功能，还能减少对经销商的依赖，减少压货、囤酒、“喝酒的人买不到，不喝酒的人炒酒”的经销乱象。